引言

近年来，随着我国经济由高速增长阶段平稳步入高质量发展的新阶段，市场环境与经济结构正经历着深刻的变革。在这一新旧动能转换的关键时期，实体企业面临着前所未有的生存与发展考验，亟需通过深度的内部治理优化来实现提质增效。制造业作为国民经济的基石和实体经济的主体，其高质量发展不仅关乎产业升级的全局，更是宏观经济稳健增长的重要引擎。然而，作为典型的资金密集型行业，我国制造业企业在扩张与转型过程中，长期面临着融资渠道相对受限与债务负担沉重的双重现实困境。

资本结构的选择直接关系到企业的抗风险能力与长期绩效。一方面，债务融资作为企业获取外部资金的核心渠道，虽能发挥财务杠杆作用并带来显著的税盾效应，但过高的债务依存度与不合理的杠杆率，往往会大幅推升企业的财务困境成本。当债务风险不断累积，不仅会限制企业的再投资与创新能力，更可能引发流动性危机甚至破产风险，对企业综合绩效产生不容忽视的抑制作用。

在复杂多变的宏观环境下，如何有效防范和化解债务融资带来的负面冲击，成为了学术界与实务界共同关注的焦点。内部控制作为现代企业风险管理体系中至关重要的“防火墙”与信号传递机制，在此过程中扮演着不可或缺的角色。高质量的内部控制不仅能够规范企业运营流程、缓解内外部信息不对称，还能有效监督资金使用效率，从而在债务融资与企业绩效之间构筑起一道安全屏障。基于此，本文将以制造业上市公司为切入点，深入探讨债务融资、内部控制与企业绩效三者之间的内在逻辑，以期为新形势下企业优化资本结构、提升治理水平提供有益的参考。

绪论

研究背景与意义

研究背景

当前，在全球产业链重构与科技革命叠加的背景下，制造业企业亟需寻找平衡债务风险与经营绩效的突破口。基于此，本文深入探究债务融资、内部控制与企业绩效的内在联系，重点分析内部控制的调节效应，以期为制造业实现高质量发展提供理论与实践依据。

研究意义

本文的深入探究具有重要的理论与实践双重意义。在理论层面，本研究丰富了制造业上市公司债务融资、内部控制与企业绩效关系的理论成果，并从内部控制调节作用的新视角拓宽了现有的研究路径。在实践层面，针对当前部分制造业企业资本结构不合理、财务风险高企的现实困境，本文有助于管理者厘清这三个核心变量间的相互作用机制。这不仅能引导企业更有针对性地优化资本结构、提升内控水平，在筹资过程中有效防范和化解风险，从而发挥经营的最大效益，同时也为国内外处于相似困境的同类企业提供了有力的参考。

研究方法

本文先针对研究问题提出假设，建立模型。以2017-2023年我国制造行业A股上市企业为研究对象，从国泰安数据库和迪博数据库筛选相关数据，并用Excel进行数据整理，使用Stata14.0进行描述性分析、相关性分析和多元回归分析，并引入交互项债务融资与内部控制的乘积，研究了以内部控制为调控变量的债务融资对企业绩效的影响途径。

文献综述

关于债务融资、内部控制与企业绩效三者之间的关系，国内外学者已经进行了大量而深入的实证探讨。现有文献主要沿着三条主线展开：一是探讨债务融资对企业绩效的经济后果；二是检验内部控制水平对企业绩效的治理效应；三是将两者置于同一框架下，探究内部控制在债务融资与绩效之间的互动调节关系。

在债务融资与企业绩效的关系方面，学界主要存在“代理成本假说”和“信号传递假说”的分歧。多数实证研究支持“负相关”观点，认为过高的债务水平会显著增加企业的财务风险和代理成本，特别是在制造业等实体经济中，沉重的利息负担会产生“挤出效应”，严重限制企业的研发投入与扩大再生产能力，从而抑制长期绩效的提升。虽然也有部分学者认为适度负债能作为一种“硬约束”抑制管理层过度投资，但总体而言，我国过度负债企业所面临的“去杠杆”压力，会在特定时期显著影响其长期价值与市场表现。

相较之下，学界对于内部控制与企业绩效关系的看法较为统一。研究普遍证实，高质量的内部控制作为企业内部治理的核心机制，能够有效缓解内外信息不对称，堵塞管理漏洞。根据委托代理理论，完善的内控系统不仅能规范运营流程，还能显著提升会计信息的披露质量。这种高质量的信息传递能够有效增强投资者的信心，使企业在资本市场上获得更低的融资成本与更高的估值溢价，从而直接促进企业综合绩效的提升。

近年来，学术界逐渐认识到单一的资本结构调整难以彻底改善绩效，进而开始关注内部控制在资本结构与公司绩效关系中的“治理溢出效应”。研究发现，在高负债企业中，强有力的内部控制体系能够充当抵御风险的“防火墙”。它不仅能监督债务资金的使用效率，防止管理层滥用资金，还能缓解债权人与股东间的代理冲突。换言之，内部控制能够对债务融资与企业绩效的负面关系产生显著的正向调节作用。这一全新视角的引入，为理解企业如何通过制度建设化解财务风险提供了重要的理论支撑。

综上所述，现有文献为本文奠定了坚实的理论基础，但仍存在进一步拓展的空间：一方面，随着我国制造业向高质量转型，融资环境已发生深刻变化，基于早期数据的研究结论亟待更新；另一方面，系统探讨内部控制如何调节债务融资负面效应的文献相对较少。因此，本文选取最新时间窗口的数据重新检验这一机制，具有较强的现实针对性。

综上所述，现有文献为本文研究提供了坚实的理论基础，但仍存在进一步探讨的空间：第一，现有研究多基于早期的市场数据，且结论不一。在我国经济转向高质量发展及外部环境复杂多变的背景下，制造业企业的融资环境已发生深刻变化，旧的数据结论可能不再适用。第二，虽然关于债务融资或内部控制单一因素对绩效影响的研究较多，但将三者纳入同一框架，特别是深入探讨内部控制如何调节债务融资负面效应的文献相对较少。

基于此，本文选取2020-2023年这一最新时间窗口，以我国制造业上市公司为样本，重新检验债务融资对企业绩效的影响，并重点分析内部控制在其中的调节效应，以期为新形势下企业优化资本结构与治理水平提供经验证据。

理论基础

内部控制理论

内部控制源于组织内部管理需要，是企业为实现可持续发展而建立的规范化科学管理制度。该理论认为，实施内部控制能有效保护企业资产安全、保证会计信息准确性、提升运营效率并促进企业长远发展。高效的内控体系不仅能提高公司的综合治理水平，还能与风险控制机制协同，在企业中共同发挥防范风险的作用。

信息不对称理论

信息不对称是市场资源配置中的普遍现象，表现为交易主体间掌握的信息程度不同，处于信息优势的一方往往占据主导地位。在现代企业中，所有权与经营权的分离使得经营者掌握更多内部信息，容易为了自身利益引发损害公司业绩的消极行为甚至财务造假。同时，内外投资者之间的信息壁垒也会影响外部投资者的判断与决策，导致投资效率下降，进而对企业的融资环境产生不利影响。

研究设计

研究假设

根据权衡理论，过度债务融资会显著增加企业的财务困境成本与破产风险。高负债率极易引发管理层过度投资或投资不足等问题，进而对企业整体经营产生不利影响。综上所述，提出假设1：

H1：制造业企业的债务融资与企业绩效负相关。

依据委托代理与信息不对称理论，建立内部审计与风险控制等内控体系，能有效降低公司内外的信息壁垒。健全的内部控制不仅能规范企业行为、约束管理层以防止利益受损，还能避免企业过度冒险，保障经营的稳定运行。综上所述，提出假设2：

H2：制造业企业内部控制与企业绩效正相关。

内部控制作为公司治理的重要组成部分，能辅助外部投资者准确掌握公司财务状况，从而帮助企业改善资本结构并降低负债融资成本。良好的内部治理能够为高负债带来的经营风险提供缓冲，有效减轻债务危机对业绩的冲击。综上所述，提出假设3：

H3：内部控制发挥着调节作用，有利于缓解制造业企业债务融资与企业绩效之间的负相关关系。

数据来源与样本选取

本文主要研究制造行业企业，使用的财务数据均来自于国泰安(CSMAR)数据库，内部控制指数来源于迪博(DIB)内部控制与风险管理数据库。

将2017-2023年我国制造行业A股上市企业作为研究对象，为保证研究的准确性，按照以下标准剔除数据：剔除ST类与ST*类的上市公司。这类公司的运营状况不佳，与正常营运中的公司有很大出入，因此将其剔除；剔除没有内部控制指数的上市公司。部分公司内部控制数据不完整甚至没有内部控制数据，因此将其剔除；剔除数据异常的上市公司。部分公司的财务数据异常或缺失，因此将其剔除。

经过筛选，最后整理出1258家上市公司，共有5032个数据作为样本。本文利用Excel对数据进行处理，用Stata14.0进行分析。

变量定义

本文选取的被解释变量为总资产收益率（ROA），解释变量为资产负债率（LEV），调节变量为内部控制质量（ICQ）。同时，为了控制其他可能影响企业绩效的因素，本文引入了企业规模（SIZE）、股权集中度（TOP10）、自由现金流量（CASH）以及固定资产比率（TAAS）作为控制变量。

本文的变量选择及定义如表1所示。

变量类型	变量名称	变量符号	变量定义
被解释变量	总资产收益率	ROA	当期净利润/期末资产总额
解释变量	资产负债率	LEV	负债总额/期末资产总额
调节变量	内部控制质量	ICQ	内部控制指数的自然对数
控制变量	企业规模	SIZE	期末总资产账面价值的自然对数
	股权集中度	TOP10	前十大股东的持股比例
	自由现金流量	CASH	经营活动产生的现金净流量/期末总资产
	固定资产比率	TAAS	固定资产/资产总额

构建模型

结合上述所作假设以及变量选取情况，本文建立以下模型：

（1）为了检验假设1，构建模型1：

（2）为了检验假设2，构建模型2：

（3）为了检验假设3，构建模型3：

实证分析

描述性统计

本文选取2017-2023年制造行业A股上市公司，经过筛选，共有5032条研究数据，使用STATA14.0软件对研究数据进行描述性统计分析工作。结果详见表2。

	(1)	(2)	(3)	(4)	(5)
VARIABLES	N	mean	sd	min	max
ROA	5,032	0.03	0.10	-3.16	0.79
LEV	5,032	0.40	0.18	0.01	0.99
ICQ	5,032	6.20	1.26	0	6.85
SIZE	5,032	22.24	1.19	17.65	27.55
TOP10	5,032	56.72	14.00	8.78	97.30
CASH	5,032	0.05	0.07	-0.44	0.44
TAAS	5,032	0.21	0.13	0.01	0.78

从表2的描述性统计结果可以看出，总资产收益率(ROA)极小值为-3.16，极大值为0.79，平均值为0.03。这表明样本企业间盈利能力存在较大差异，绝大多数企业虽有利可图，但整体利润水平依然偏低。资产负债率(LEV)极小值为0.01，极大值为0.99，平均值为0.40。这说明制造业企业整体债务融资水平较为适中，但个体间跨度极大，部分高杠杆企业面临较高的财务风险。内部控制质量(ICQ)极大值为6.85，极小值为0，平均值为6.20。表明大多数制造业企业已实施了较高水平的内部控制，但极小值为0也说明极个别企业在内控建设上仍存在缺失。在控制变量方面，企业规模(SIZE)、固定资产比率(TAAS)等在样本中未现明显异常，股权集中度(TOP10)均值为56.72且标准差为14.00。这反映出样本企业在发展态势和股权分布上具有良好的多样性与代表性，为后续实证研究提供了可靠的数据基础。

相关性分析

本文利用STATA14.0对样本中的不同变量数据进行相关性分析，结果详见表3。

	ROA	LEV	ICQ	SIZE	TOP10	CASH	TAAS
ROA	1
LEV	-0.26***	1
ICQ	0.19***	-0.10***	1
SIZE	0.07***	0.47***	0.07***	1
TOP10	0.16***	-0.09***	0.07***	0.08***	1
CASH	0.36***	-0.17***	0.10***	0.07***	0.12***	1
TAAS	-0.05***	0.06***	-0.10***	0.01	-0.05***	0.17***	1

注：***、**和*分别表示在0.01、0.05和0.1水平（双侧）上显著相关。

通过对样本变量进行相关性分析（详见表3），结果显示资产负债率(LEV)与企业绩效(ROA)在1%的水平上显著负相关（系数为-0.26），这表明负债占比上升会影响企业经营，初步支持了假设H1。同时，内部控制质量(ICQ)与企业绩效(ROA)在1%的水平上显著正相关（系数为0.19），表明发挥内部控制作用能提升财务绩效，初步验证了假设H2。各控制变量与主变量间的相关关系也基本符合理论预期，为后续的多元回归分析奠定了良好的基础。

多元回归分析

本文运用STATA14.0对三个模型进行多元回归分析，相关实证结果如表4所示。

VARIABLES	1	2	3
LEV	-0.15***		-0.31***
	(0.01)		(0.02)
ICQ		0.01***	-0.01***
	(0.00)		(0.00)
LEV*ICQ			0.00***
			(0.00)
SIZE	0.01***	0.00*	0.01***
	(0.00)	(0.00)	(0.00)
TOP10	0.00***	0.00***	0.00***
	(0.00)	(0.00)	(0.00)
CASH	0.46***	0.52***	0.44***
	(0.02)	(0.02)	(0.02)
TAAS	-0.06***	-0.07***	-0.05***
	(0.01)	(0.01)	(0.01)
CONSTANT	-0.26***	-0.13***	-0.07**
	(0.26)	(0.02)	(0.03)
	0.21	0.22	0.23
	0.21	0.01	0.01
F	259.4	207.9	217.0

在模型1中，资产负债率(LEV)的回归系数为-0.15且在1%水平上显著，表明过度的债务融资会增加企业财务负担，对经营绩效产生明显的负向抑制作用，假设H1得到进一步验证。在模型2中，内部控制质量(ICQ)的回归系数为0.01且在1%水平上显著，说明实施有效的内部控制能帮助企业把握正确方向并提升绩效，假设H2成立。在模型3中，引入了经过中心化处理的资产负债率与内部控制交互项(LEV*ICQ)以避免多重共线性。结果显示，该交互项系数在1%水平上显著为正，这充分表明高质量的内部控制在债务融资抑制公司业绩的过程中发挥了正向调节效果，能够有效缓解两者间的负面关系，假设H3得到最终验证。

此外，从表4可以看到，三个模型结果得出得拟合优度分别是0.21、0.22和0.23，均小于0.5，拟合优度不是很高。拟合优度小表明还存在会对因变量造成影响的其他变量。但是本文的回归分析用于解释说明假设的准确性，因而不会对结果造成影响。

研究结论与建议

研究结论

本文对已有文献进行回顾整理，通过理论分析和实证研究，研究了债务融资、内部控制和公司业绩之间的关系，检验得出以下结论：一是制造业企业的债务融资与企业绩效负相关。一个企业的债务融资程度越高，对企业绩效越不利。过度的债务融资会增加返还借款的压力和财务活动的成本，很容易因资金链断裂而导致财务困境，对公司的财务业绩产生负面影响。二是制造业企业内部控制与企业绩效正相关。有效的内部控制能对企业绩效发挥积极的影响。有效的内部控制不仅对管理层起到监督作用，鼓励管理层提高管理技能，还能使企业进行财务及其他方面的信息披露，向外界传递企业发展趋势良好的信息，吸引更多外部投资者。这无一不有利于企业的长远发展，对提升企业绩效起到了正向作用。

最后一点，内部控制发挥着调节作用，有利于缓解制造业企业债务融资与企业绩效之间的负相关关系。虽然企业的债务融资额会对企业绩效产生负面影响，但是这个影响可以通过提高内部控制质量来进行缓解，高质量的内部控制有助于提高管理层的经营能力，对企业的资本结构做出合理的调整，加强债权人对企业的信任，还能够缓解借贷款带来的压力，不断吸收新的更多稳定的借款，为企业后续开展提供更有利的保障。也就是说，高质量的内部控制能够在一定程度上减轻债务融资对企业绩效的消极影响。

相关建议

基于上述实证研究结论，结合当前我国制造业处于新旧动能转换与高质量发展的关键时期，本文提出以下建议：

第一，优化资本结构，树立风险中性的融资理念。 实证结果表明，过高的债务融资显著抑制了企业绩效。在外部环境复杂多变和全球产业链重构的背景下，制造业企业应摒弃盲目加杠杆的规模扩张模式，转向以“提质增效”为核心的内涵式发展。企业应根据自身的偿债能力与现金流状况，科学设定资产负债率警戒线，避免因过度融资引发流动性危机。同时，应积极响应国家关于发展多层次资本市场的政策导向，灵活运用股权融资、供应链金融等多元化融资渠道，降低对单一债务融资的依赖，从而在保持财务弹性的同时为培育新质生产力提供稳定的资金支持。

第二，强化内部控制建设，筑牢企业风险“防火墙”。研究证实，高质量的内部控制不仅能直接提升绩效，还能有效缓解债务融资带来的负面冲击。制造业企业应将内部控制建设上升到战略高度，不再局限于合规层面的查漏补缺，而是构建覆盖全业务流程的风险防控体系。特别是在进行重大投融资决策时，要强化内控机制的制衡作用，防止管理层因短视行为或过度自信而进行非效率投资。通过完善的制度流程堵塞管理漏洞，提高资金使用效率，确保每一分融入的资金都能转化为企业的实际生产力。

第三，深化业财融合，提升应对外部不确定性的韧性。面对国内经济结构调整的阵痛，企业应推动内部控制与业务管理的深度融合。通过数字化手段赋能内控体系，打破信息孤岛，实现对经营风险的实时监控与动态预警。企业应利用内部控制的信息传递功能，向外部投资者和债权人传递高质量的治理信号，以此降低信息不对称带来的融资溢价。只有练好内功，提升治理水平，制造业企业才能在复杂严峻的国际竞争中增强生存韧性，实现从“制造”向“智造”的高质量转型。

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